Det har vært mye offentlig debatt om målene for pengepolitikken i det siste. Mens noen mener at hensynet til arbeidsledighet må likestilles med lav inflasjon, vil andre at pengepolitikken også skal ta miljøhensyn. Pengepolitikkens oppgaver må være basert på dens muligheter og begrensninger. Det er meningsløst å gi mål som sentralbanken ikke kan påvirke.
Den første debatten går ut på at det i sentralbankloven står at Norges Bank skal bidra til både en stabil pengeverdi og høy og stabil produksjon og sysselsetting, samtidig som forskriften (som bl.a. talfester inflasjonsmålet til 2 prosent) omtaler lav og stabil inflasjon som det «operative» målet.
Når LO, SV og andre har ønsket en presisering ovenfor Norges Bank om at de to målene skal likestilles, ligger det en antydning om at inflasjonsstyringen tillegges for stor vekt. Men denne avveiningen er i liten grad et politisk spørsmål.
Når man i den fleksible inflasjonsstyringen avveier lav inflasjon mot full sysselsetting, skyldes dette at pengepolitikken påvirker inflasjonen bl.a. via dens effekt på samlet etterspørsel, produksjon, sysselsetting og lønnsvekst.
Dersom økonomien møter etterspørselssjokk, som økte offentlige utgifter eller en investeringsboom, vil dette gi økt inflasjon gjennom lavere arbeidsledighet, som presser opp lønnsveksten. Dermed er det ingen målkonflikt mellom full sysselsetting og lav inflasjon.
Behovet for en avveining mellom lav inflasjon og høy sysselsetting oppstår ved tilbudssidesjokk, som økte energipriser eller lønnskostnader. Dette drar inflasjonen opp og produksjonen ned. Da må sentralbanken bestemme hvor lang tid den skal bruke på å presse inflasjonen ned til inflasjonsmålet. Denne avveiningen avhenger særlig av tillitt. Dersom inflasjonsforventningene er forankret på inflasjonsmålet, kan inflasjonen ligge lenger over målet uten at man havner i en lønns- og prisspiral.
Alle fagøkonomer som følger pengepolitikken vil være enige om at det er vanskelig å få øye på forskjeller i pengepolitikken til USA, som har likestilt full sysselsetting og prisstabilitet*, med land som har fleksibelt inflasjonsmål, som Canada, Sverige eller Norge. At regjeringen skulle presisere ovenfor Norges Bank at det legges for stor vekt på lav inflasjon, spesielt når inflasjonen i utgangspunktet er klart over målet på 2 prosent, kunne både svekke kronekursen og øke inflasjonsforventningene.
På lang sikt kan pengepolitikken hovedsakelig påvirke inflasjonen. Den arbeidsledigheten som er konsistent med lav inflasjon, er bestemt av strukturelle forhold i arbeidsmarkedet. Dette kan være samsvaret mellom behov og kompetanse, geografisk mobilitet, osv. Skjevheter som gjør at likevektsledigheten blir høy, kan ikke Norges Bank påvirke. Prøver sentralbanken å presse ledigheten under dette nivået, vil lønns- og prisveksten tilta, hvilket over tid vil øke ledigheten igjen.
Pengepolitikk og miljø
Et annet forslag er at pengepolitikken skal ta hensyn til grønn omstilling. SV har for eksempel antydet at man kan foreta en avveining i rentesettingen «med tanke på grønne investeringer». Nå virker en renteendring trolig likt på grønne og «andre» investeringer, så det er uklart hvordan dette kan hensyntas i praksis.
Anta likevel at inflasjonen stiger, men at Norges Bank er tilbakeholden med renteøkning fordi grønne investeringer vokser sakte. For mye forurensing skyldes en markedssvikt, der miljøkostnader ikke i tilstrekkelig grad internaliseres i markedsprisene. En måte å løse dette på er ved å innføre miljøavgifter. Disse vrir de relative prisene i økonomien, slik at man får en ny likevekt der utslippene går ned. Men høy og variabel inflasjon skaper støy i prissystemet, slik at det blir vanskelig å tolke endringer i relative priser. Dermed risikerer man feilallokeringer. I tillegg gjør høy inflasjon det vanskeligere å planlegge, noe som kan hemme alle typer investeringer. Å skulle legge særlig vekt på grønne investeringer i rentesettingen, på bekostning av lav inflasjon, kan derfor motvirke muligheten til å nå klimamålene.
Pengepolitikk og finansiell stabilitet
Allerede i dag ligger det i Norges Banks mandat at man skal avveie inflasjonsmålet mot høy og stabil produksjon og sysselsetting, samt søke å unngå oppbygging av finansielle ubalanser.
Hensynet til finansiell stabilitet i pengepolitikken er omstridt. Eksempelvis er erfaringene fra Sverige dårlige. Her forsøkte man å øke renten for å unngå kraftig boligprisvekst og gjelsoppbygging, til tross for fravær av inflasjonspress. Inflasjonen falt og ledigheten ble alt for høy, noe som krevde en periode med negative styringsrenter for å unngå deflasjon – hvilket igjen satt fart på boligpris- og gjeldsveksten.
Finansiell stabilitet bør håndteres gjennom kapitalkrav og makrotilsyn. Norges Bank har fått et ekstra virkemiddel for å unngå oppbygging av finansielle ubalanser – i form av en motsyklisk kapitalbuffer ovenfor bankene. Dermed trenger man i mindre grad å avvike fra tradisjonell fleksibel inflasjonsmålstyring i utformingen av selve pengepolitikken.
Å hensynta miljørisiko i makrotilsynet av norske banker kan være en mulighet å vurdere, men dette har lite med de pengepolitiske målene å gjøre. Dessuten er dette beslutninger som bør tas av Norges Bank ut fra hensynet til finansiell stabilitet, uten politisk inneblanning.
Vi trenger et solid nominelt anker
Noen ønsker at pengepolitikken skal ha en serie med mål i tillegg til lav inflasjon – fra lav arbeidsledighet, til finansiell stabilitet, stabil kronekurs og grønn omstilling. Med primært ett virkemiddel, styringsrenten, risikerer man da å måtte foreta en fire- eller fem-dimensjonal avveining, der man i praksis ikke når noen mål og der det heller ikke er mulig å etterprøve måloppnåelsen.
På lang sikt kan pengepolitikken primært bestemme inflasjonen. Dette er en innsikt som er forankret i økonomisk teori og empiriske studier. På kort og mellomlang sikt fører prisstivhet likevel til at pengepolitikken også kan stabilisere produksjon og sysselsetting rundt sine langsiktige likevektsnivåer. Uten et troverdig «nominelt anker» vil høy og variabel inflasjon svekke kronen, gi feilallokeringer av ressurser, hemme investeringsviljen, gi tilfeldig omfordeling av inntekt og formue, skape flere bobler og større variasjoner i produksjon og sysselsetting.
Om noe bør den høye inflasjonen i årene etter pandemien ha minnet oss på hvor farlig det kan være å overbelaste pengepolitikken med for mange mål.
* Det få er klar over, er at den amerikanske sentralbankloven har et tredje mål om «lave lange renter». Fordi økte inflasjonsforventninger vil trekke de lange rentene opp, ligger det implisitt i lovteksten at full sysselsetting må forstås som så lav ledighet som er mulig gitt målet om lav inflasjon.