Norges Banks forventningsundersøkelse viser at inflasjonsforventningene i Norge kan være på vei opp. Hvor stor vekt skal man legge på slike undersøkelser og hvilken betydning har det at forventningene til fremtidig inflasjon stiger?
Norges Bank får utført kvartalsvise forventningsundersøkelser om inflasjons-, lønns-, valutakurs- og renteutviklingen blant økonomer, partene i arbeidslivet, næringslivsledere og husholdningene. Figur 1 er hentet fra den ferskeste undersøkelsen (publisert 20. mars) og viser forventet prisstigning om henholdsvis 1 og 2 år. Som illustrert, har disse steget kraftig de siste kvartalene. (Merk at inflasjonsmålet til Norges Bank ble senket fra 2,5 til 2 prosent i 2018).
Blant økonomier i finansnæringen og akademia er inflasjonsforventningene 3,7 prosent om ett år, opp 0,5 prosentpoeng fra første kvartal. Næringslivslederne har oppjustert sine forventninger med 0,7 prosentpoeng til 5,4 prosent. Forventningene har økt mest blant husholdningene, med 1,1 prosentpoeng, til 4,3 prosent. Bare partene i arbeidslivet, dvs. arbeidsgiver- og arbeidstakerorganisasjonene, har samme forventning til inflasjonen om ett år som i forrige kvartal, 3,5 prosent. Også inflasjonsforventningene et par år frem i tid har steget klart, som vist i grafen til høyre.
At disse forventningene har økt betydelig henger nok sammen med økningen i løpende KPI-vekst, som var 5,4 prosent på årsbasis i april. Kanskje spiller det også en rolle at det er mye søkelys på en enda høyere inflasjon internasjonalt. Mye av økningen i norsk KPI kan forklares med prisoppgangen for strøm og drivstoff. Uten strømstøtteordningen ville KPI-veksten vært 7,2 prosent på årsbasis i april, som er mer på linje med nivået hos mange av våre handelspartnere.
Ulike typer forventninger
I økonomisk teori skilles det mellom ulike typer inflasjonsforventninger, hvilket ble drøftet mer inngående i et innlegg fra noen år tilbake. Når inflasjonen er lav og stabil, er trolig forventningene ganske statiske. Da vil forbigående avvik fra Norges Banks inflasjonsmål på 2 prosent bety lite for lønns- og prisdannelsen fremover. Hvis inflasjonen imidlertid endrer seg over tid, blir forventningene kanskje mer tilbakeskuende. Det er trolig det vi har sett i det siste, der store hopp KPI trekker opp forventningene til prisveksten fremover.
En annen måte å tenke rundt dette på, er at inflasjonsforventningene avhenger av hvorvidt det er tillit til inflasjonsmålet. Anta at forventet inflasjon på tidspunkt t, ΠEt kan skrives som:
ΠEt= ρΠ* + (1-ρ)Πt-1
der ρ [0,1] måler graden av tillit til inflasjonsmålet, Π*. Hvis ρ =1 er det perfekt tillitt, og løpende KPI påvirker ikke inflasjonsforventningene. Hvis ρ = 0 er det ingen tillit, og inflasjonsforventningene er adaptive. Trolig er virkeligheten et sted mellom disse ytterpunktene.
At dette har betydning kan man se ved å betrakte en enkel Phillips-kurve, der inflasjonen på tidspunkt t avhenger av forventet inflasjon, ΠE, presset i økonomien (målt ved produksjonsgapet), y, og et kostnadssjokk, k.
Πt = ΠEt + βy + k
Dersom man får et stort kostnadssjokk, k > 0, som økte energipriser, vil inflasjonen falle tilbake når prissjokket faller ut av indeksen etter 12 måneder, gitt at det er full tillit til inflasjonsmålet (ρ =1). Hvis det er imperfekt tillit (ρ<1), vil inflasjonsforventningene trekke oppover, og man må gjennom en lavkonjunktur, altså negativt produksjonsgap, y<0, for å presse inflasjonen tilbake til inflasjonsmålet, Π*. Det samme er tilfelle ved etterspørselspress i økonomien, hvilket vi ser for tiden med lav arbeidsledighet og mangel på arbeidskraft. Hvis inflasjonsforventningene løsner fra målet, vil Norges Bank ikke bare måtte lukke produksjonsgapet, ved å normalisere rentenivået, men føre en kontraktiv pengepolitikk.
Støy eller trend?
Så hvor alvorlig er økningen i inflasjonsforventningene? For det første er det klart at mange aktører ikke har kunnskap om verken inflasjon eller inflasjonsmålet, og derfor må nivåene i denne typen spørreundersøkelser, spesielt for husholdningene, tas med en klype salt. At disse øker så tydelig er likevel av betydning. For det andre er det mest kritiske om de langsiktige inflasjonsforventningene løser fra inflasjonsmålet på 2 prosent. Forventningsundersøkelsen stiller kun partene i arbeidslivet og økonomer spørsmål om langsiktige inflasjonsforventninger – fem år frem i tid. Disse har økt klart blant økonomene, til 2,5 prosent. Partene i arbeidslivet har nedjustert forventningene marginalt fra forrige kvartal, men de er fortatt 2,7 prosent.
I Norge har vi ingen markedsmessige mål på forventet inflasjon, slik man har i USA og stadig flere andre land, i form av handel med inflasjonsindekserte statsobligasjoner. Differansen mellom rentene på tradisjonelle statslån og indekserte statsobligasjoner med samme løpetid, blir da et mål på gjennomsnittlig inflasjon for den aktuelle perioden. Som forklart i et annet innlegg, kan man komme utenom dette, ved å kombinere teoriene om kjøpekraftsparitet og udekket renteparitet. Dette impliserer at inflasjonen i Norge over tid må tilsvare summen av inflasjonen ute og den nominelle rentedifferansen ovenfor utlandet.
På fredag var forventet inflasjon, basert på tiårige indekserte statslån i USA, 2,55 prosent. Den norske og amerikanske nominelle tiårsrenten var henholdsvis 2,73 og 2,78 prosent. Dermed vil en mekanisk utregning tilsi at forventet norsk inflasjon, som et gjennomsnitt for de ti årene, er 2,5 prosent (2,55+2,73-2,78). Med en inflasjon som for tiden er klart høyere enn dette, må aktørene forvente at inflasjonen skal komme ned i årene fremover. Samtidig er markedet for statslån i Norge dårlig utviklet. Likviditetsforhold mm. gjør at en slik beregning er beheftet med stor usikkerhet.
Konklusjon
Alt i alt kan det virke som forventet inflasjon for de neste par årene har økt klart, som følge av høyere løpende KPI-vekst. Samtidig er det stor usikkerhet rundt de langsiktige inflasjonsforventningene. Sammen med et stramt arbeidsmarked underbygger likevel den siste forventningsundersøkelsen behovet for at Norges Bank får opp rentene i tiden fremover.