Norges Banks renteøkning og oppjustering av rentebanen gir en pengepolitikk som kan fremstå i overkant stram. Samtidig gjør renteoppgang ute og en lang periode med for høy inflasjon at sentralbanken tvinges til en noe mindre fleksibel inflasjonsstyring.
I forkant av Norges Banks rentemøte der styringsrenten ble hevet til 4,5 prosent, var det mye søkelys på de løpende inflasjonstallene. Mange fremhevet KPI-tallene for august som avgjørende, etter at KPI uten energi og avgifter (KPI-JAE) i et par måneder hadde kommet inn lavere enn ventet. Når tolvmånedsveksten i KPI-JAE var 3 prosent i august, som av flere ble beskrevet som et «vippepunkt», var økonomene delt i synet på utfallet av rentemøtet denne uken.
Likevel ble ikke bare styringsrenten satt opp, men Norges Bank oppjusterte rentebanen for det meste av prognoseperioden. Det ligger nå inne en liten mulighet for nok en økning i styringsrenten, før denne avtar noe frem mot 2030.
Norges Bank publiserer et «renteregnskap» som gir verdifull innsikt i hvilke faktorer som ligger bak endringene i anslagene for styringsrenten frem mot 2030. [1]. Figur 1 viser disse i prosentpoeng. For å gjøre fremstillingen enkel, er bidragene fra lønnsvekst og produksjonsgap, som begge speiler presset i norsk økonomi, slått sammen til en post i figuren. Det samme gjelder bidragene fra endringer i nøytral realrente (r*) og utenlandske styringsrenter.
Prosentpoeng. Kilde: Norges Bank PPR 3/2026 og egne beregninger.
Som illustrert bidrar en litt lavere inflasjon til å trekke banen for styringsrenten ned på kort sikt i forhold til forløpet fra juni. Bidraget er klart sterkere og mer langvarig fra den effektive kronekursen, som ble styrket med 2,8 prosent mellom rentemøtene i juni og september. Det som trekker opp, er over tid særlig rentebidraget fra utlandet – som slår inn gjennom flere kanaler.
Flere sentralbanker ute har satt opp styringsrenten i det siste, heriblant i Eurosonen, Danmark, USA og Japan. En sterkere krone kan dempe inflasjonen gjennom lavere importpriser og redusert lønnsomhet i eksportindustrien, som reduserer lønnsveksten. Norges Bank er bekymret for at det å la rentedifferansen mot utlandet falle, vil svekke kronen og gjøre det vanskeligere å få ned inflasjonen.
I tillegg til økte styringsrenteforventninger internasjonalt, har de langsiktige statsobligasjonsrentene steget kraftig i flere land de siste månedene. Som drøftet tidligere, har inflasjonsforventningene samtidig vært ganske stabile, hvilket betyr at det er forventede realrenter som har økt.
I økonomisk teori må pengepolitikken tilpasses den nøytrale realrenten, som lukker produksjonsgapet (avviket fra trend-BNP) og gir stabil inflasjon over tid. Denne vil sammenfalle med likevektrealrenten som balanserer sparing og investeringer[2]. Fordi lange statsrenter kan tolkes som forventende fremtidige korte renter, primært bestemt av styringsrenten, følger det at den lange realrentekomponenten gir en indikasjon på den ikke direkte observerbare nøytrale realrenten.
Som en liten åpen økonomi med høy internasjonal kapitalmobilitet, må det risikofrie nominelle rentenivået i Norge på lang sikt utgjøre summen av inflasjonsmålet og realrenten ute. Norges Bank har på bakgrunn av oppgangen i de lange rentene oppjustert anslaget for nøytral realrente her hjemme. Sammen med økte styringsrenteforventninger ute, bidrar dette til å løfte hele rentebanen med rundt 0,25 prosentpoeng.
Som drøftet i tidligere innlegg drives oppgangen i statsobligasjonsrentene ute av økt etterspørsel etter kapital fra forsvarsinvesteringer i Europa og KI-boomen i USA, men også lavere sparetilbud fra budsjettunderskudd i land som USA og Japan. Det er likevel uklart om hele oppgangen kan forklares av økt nøytral realrente. I det siste har man kanskje sett noe spekulative markedsbevegelser knyttet til statsfinansene i USA og Japan. En fagartikkel fra økonomene Beaudry, Cavallino og Willems (2026) viser til at oppgangen i langrentene har kommet mye raskere enn det man kan forvente ut fra bevegelser i fundamentale forhold, noe de bl.a. knytter til at aktørene kan overreagere på signaler om pengepolitikken.
Nå følger ikke Norges Bank rentebanen mekanisk. Skulle veksten i norsk økonomi falle mer enn forutsatt eller inflasjonen bli lavere, vil også styringsrenten bli satt lavere. Det er likevel utvilsomt at et høyere rentenivå ute slår direkte inn i norsk økonomi gjennom internasjonale kapitalbevegelser.
Den underliggende inflasjonen har ligget nær 3 prosent i lang tid. Denne ventes å avta fremover, samtidig som arbeidsledigheten spås å øke litt fra dagens ganske “normale” nivåer. Ser man på Norges Banks prognoser i Pengepolitisk Rapport, vil inflasjonen ved den nye rentebanen komme ned mot 2 prosent i 2029, samtidig som produksjonsgapet blir negativt frem til 2030. Dermed kan det argumenteres for at en “optimal” fleksibel inflasjonsstyring skulle tilsi en litt mindre stram pengepolitikk gjennom prognoseperioden.
Faktisk viser Norges Banks egne modellanalyser at en styringsrente som etter hvert (isteden for å økes) ble senket til 4 prosent og holdt der de neste par årene, ville gitt en bedre avveining mellom å stabiliser inflasjonen og realøkonomien over tid. Å bruke enda lenger tid fordrer imidlertid at inflasjonsforventningene er forankret og at kronen ikke faller via en lavere rentedifferanse. Det er noe sentralbanken ikke tørr å satse på i dagens situasjon.
[1] Riktignok viser regneøvelsen bidragene til endringer i en modell for rentebanen, og ikke den rentebanen man faktisk legger til grunn for de andre prognosene, men begge er endret ganske likt fra forrige Pengepolitiske Rapport.
[2] ved fleksible priser.