Nylig bidro USA til støttekjøp av den japanske valutaen, for første gang på 28 år. Den japanske yenen har falt kraftig over tid, samtidig som man har sett en betydelig oppgang i rentene på japanske statsobligasjoner. Hvorfor ønsker USA å hindre en for svak japansk yen?
Det offisielle forklaringen på at USA støttekjøpte japanske yen var solidaritet med en god alliert, men det er selvfølgelig ikke hele forklaringen.
Det er flere årsaker til at USA ikke ønsker å se et kraftig fall i den japanske valutaen. For det første bidrar dette til å gjøre japanske varer billigere i utlandet og amerikanske varer dyrere i Japan, noe som svekker amerikanske selskapers konkurranseevne. Det viktigste forklaringen er nok likevel at fallet i yen kan tvinge japanske myndigheter, som sitter på verdens største utenlandske beholdning av amerikanske statsobligasjoner, til å selge seg ned i disse for å støttekjøpe egen valuta – som igjen kan presse opp de lange rentene i USA.
Økt verdi betyr svakere yen. Kilde: Federal Reserve (FRED).
Som drøftet i forrige innlegg har de amerikanske langrentene steget i det siste – der 30-årsrenten er nær det høyeste nivået siden 2007. Dette skyldes både amerikansk inflasjonspress, blant annet knyttet til krigen i Iran, men også kombinasjonen av store underskudd på statsbudsjettet og sterk investeringsvekst relatert til KI. Dermed ønsker ikke Trump-administrasjonen at japanske valutaintervensjoner skal legge ytterligere oppadgående press på amerikanske renter.
Selv om også amerikanske renter stiger, er oppgangen i japanske statsrenter sterkere. Når den negative rentedifferansen mot USA krymper, blir det relativt mer attraktivt å sitte på japanske rentebærende fordringer. Enn så lenge har dette imidlertid ikke snudd utviklingen med en stadig svakere yen mot dollaren og andre valutaer[1].
En forklaring kan være at Bank of Japan holder rentenivået lavere enn fundamentale forhold tilsier. Det skjer delvis gjennom å sitte på store obligasjonsbeholdninger – som følge av de omfattende kvantitative lettelsene i årene med deflasjonspress. I tillegg settes styringsrenten i Japan opp veldig forsiktig. I juni ble denne hevet til 1 prosent, det høyeste nivået siden 1995, og en ny kvarting opp er ventet først i september eller oktober.
Med valutaintervensjoner menes sentralbankens kjøp og salg av utenlandsk valuta med sikte på å påvirke valutakursen[2]. Fordi de fleste land har flytende valutakurser, er slike inngrep i valutamarkedet ganske skjedene.
Erfaringsmessig har en sentralbanks støttekjøp av egen valuta (dvs. salg av utenlandsk valuta) i beste fall en kortsiktig virkning. Dette skyldes at valutahandelen er vesentlig større enn sentralbankens valutareserver[3]. Noe forskning tyder på at intervensjoner er mest effektive når de gir en signaleffekt om fremtidig pengepolitikk.
Det spesielle med det koordinerte kjøpet av yen denne uken var at USA ikke solgte dollar, men isteden bruke egne valutareserver til å selge euro[4]. I tillegg fikk Japan benytte den amerikanske likviditetsfasiliteten, dvs. at de fikk låne dollar av Federal Reserve ved å stille amerikanske statsobligasjoner som sikkerhet. Dermed kunne Japan kjøpe yen uten å ty til nedsalg av amerikanske statsobligasjoner.
Dette minner om det man kaller steriliserte valutaintervensjoner, der sentralbanken motvirker effektene av valutaintervensjoner på innenlandsk likviditet og dermed rentenivået. Fordi slike tiltak neppe vil ha særlig effekt over tid, ville den åpenbare løsningen være at Bank of Japan satte opp renten raskere. Det er noe Japan ikke ønsker, siden de har verdens høyeste statsgjeld – tilsvarende 249 prosent av landets BNP.
I mange år var både de korte og lange nominelle rentene i Japan nær null – i det landet førte en veldig ekspansiv pengepolitikk for å stimulere økonomien og forhindre deflasjon. Dermed var heller ikke den voksende statsgjelden, knyttet til befolkningsaldring og etterspørselsstimulans, et stort problem for de finanspolitiske myndighetene. De siste årene har imidlertid inflasjonen i Japan kommet opp igjen, og de lange rentene har steget til de høyeste nivåene på fire tiår.
Nå er ikke Japan sitt statsgjeldsproblem så ekstremt som man kanskje skulle tro ut fra bruttotallene. Landet har nemlig også har en stor beholdning rentebærende fordringer på utlandet, som gir inntekter. Faktisk er nettogjelden som andel av BNP på 140 prosent. Det er heller ikke åpenbart at japanske yen er kraftig overvurdert og bør fortsette sin fallende trend, siden landet også har overskudd på driftsbalansen ovenfor utlandet.
Uansett ønsker ikke USA at Japan skal øke rentene kraftig eller redusere sine dollarreserver, siden det kan få kapital til å strømme ut av de amerikanske finansmarkedene og inn i Japan.
[1] selv om det er grunn til å tro at yenen ville falt mer uten en slik renteoppgang.
[2] Norges Banks kjøp av valuta på vegne av oljefondet er derfor ikke valutaintervensjoner og har sitt motstykke i oljeselskapenes etterspørsel etter kroner for å betale skatt.
[3] En sentralbank kan i teorien alltid svekke egen valuta ved å tilføre likviditet over «alle grenser», men en slik strategi er ikke bærekraftig i lengden, siden det kan gi svært høy inflasjon.
[4] Den europeiske sentralbanken skal først ha fått vite om handelen etter at den var avsluttet.