Den høye inflasjonen og Norges Banks aggressive renteøkninger, relativt sett i den lavrenteæraen som har preget de siste femten årene, har skapt debatt om pengepolitikken legger for stor vekt på inflasjonsmålet, samt om inflasjonsmålet bør heves. Slike utsagn bør drøftes i lys av pengepolitikkens muligheter og begrensninger. Fordi debatten nok kommer til å fortsette gjennom 2023, er det nyttig med en gjennomgang av problemstillingen.
På lang sikt bestemmer pengepolitikken det gjennomsnittlige nivået på inflasjonen og dermed nominelle størrelser. Fordi inflasjonen er et monetært fenomen, kan inflasjonsmålet velges av myndighetene.
Produksjonen bestemmes av tilgjengelig arbeidskraft, realkapital og total faktorproduktivitet (dvs. teknologisk utvikling og kompetanse). På kort og mellomlang sikt er prisene stive, pga. kostnader knyttet til å justere disse. Dermed vil endringer i pengepolitikken påvirker samlet etterspørsel og produksjon gjennom virkningene på realrenten og realvalutakursen.
På lang sikt vil en ikke kunne opprettholde produksjon og sysselsetting på et høyere nivå enn produksjonspotensialet i økonomien. Forsøk på dette vil bare medføre en økning i inflasjonen. Pengepolitikkens bidrag til å sikre høy produksjon og sysselsetting, vil derfor være å avdempe svingningene rundt produksjonspotensialet.
Skjevheter i arbeidsmarkedet, som gjør at arbeidsledigheten blir høy, eller svak konkurranse i produktmarkedene eller svake insentiver til å investere og arbeide, som gjør at vekstpotensialet i økonomien faller, må struktur- og skattepolitikken, og ikke pengepolitikken, forsøke å løse.
Avveiningen i pengepolitikken kan fremstilles som i figur 1, med variasjon i inflasjonen rundt inflasjonsmålet langs den horisontale aksen og svingninger i ressursutnyttelsen i økonomien (produksjonsgapet) langs den vertikale aksen. Skjæringspunktet mellom aksene tilsvarer at inflasjonsgapet (avviket fra inflasjonsmålet) og produksjonsgapet alltid er null. Fordi en økonomi stadig blir utsatt for etterspørselssjokk og kostnadssjokk, og pengepolitikken virker med et langt og variabelt tidsetterslep, er dette umulig. Den såkalte Taylor-kurven illustrerer de kombinasjoner av inflasjonsvariabilitet og produksjonsgapvariabilitet det er mulig å oppnå. Punkter over og til høyre for kurven tilsvarer ineffektiv pengepolitikk, der variasjon i inflasjonen eller produksjonsgapet, eller begge deler, kan reduseres. Punkter under og til venstre for kurven ligger utenfor mulighetsområde.
SIM tilsvarer streng inflasjonsmålstyring, når de pengepolitiske virkemidlene (styringsrenten) brukes kraftig for å raskt bringe inflasjonen tilbake til målet. Dette kan gi store svingninger i produksjon og sysselsetting. FIM tilsvarer fleksibel inflasjonsmålstyring, der sentralbanken gjør en avveining mellom variasjonen i inflasjon og produksjon på kort sikt. SPM står for streng produksjonsmålstyring, når sentralbanken legger all vekt på å lukke produksjonsgapet. Det vil føre til svært høy inflasjonsvariasjon ettersom økonomien mangler et «nominelt anker».
På kort sikt vil det altså være en avveining mellom produksjonsutviklingen og variasjonen i inflasjonen rundt inflasjonsmålet. I faglitteraturen beskrives dette ved en tapsfunksjon, hvor sentralbanken skal minimere et vektet (kvadrert) forhold mellom de to gapene. Denne kan stilisert fremstilles i figuren som indifferenskurver, som gir ulike kombinasjoner av variasjon i inflasjonsgapet og produksjonsgapet som gir samme velferdstap. Jo lenger inn i diagrammet kurven ligger, jo lavere blir velferdstapet. (Anta at det ligger tett i tett med uendelig tynne indifferenskurver i figuren).
Dermed kan den best mulige avveiningen i pengepolitikken vises som der indifferanskurven (sentralbankens preferanser) tangerer mulighetsområde (Taylor-kurven). Alle sentralbanker med inflasjonsmål, inklusiv Norges Bank, har et fleksibelt inflasjonsmål.
En viktig mekanisme for å forbedre avveiningen er å oppnå troverdighet, i betydningen å forankre inflasjonsforventningene til inflasjonsmålet. Dersom den høye prisveksten vi nå ser i seg selv påvirker lønns- og prisdannelsen, dvs. at aktørene i økonomien mister tillit til at avviket fra inflasjonsmålet på 2 prosent er midlertidig, vil Taylor-kurven skifte utover i diagrammet (se figur 2). Dette vil medføre at Norges Bank, uavhengig av sine preferanser, ikke vil kunne stabilisere inflasjonen uten å akseptere større variasjoner i produksjon og sysselsetting. Dermed vil Taylor-kurven tangere en indifferanskurve lenger ut i diagrammet, slik at det oppstår større velferdstap.
Som nevnt innledningsvis kan myndighetene velge nivået på inflasjonsmålet. Fra innføringen av inflasjonsmål for pengepolitikken i 2001 og frem til tidlig i 2018 var inflasjonsmålet 2,5 prosent. Deretter ble dette senket til 2 prosent, som er på linje med nivået hos de fleste av våre handelspartnere. Som drøftet i tidligere innlegg, fantes det sterke argumenter for at målet ikke burde vært senket. Når det likevel har skjedd, vil det å øke inflasjonsmålet i en situasjon der vi i utgangspunktet ligger langt høyere, kunne undergrave tilliten og skifte Taylor-kurven utover. Dermed vil vi få lavere velferd i form av større ustabilitet i norsk økonomi.
Endelig er det hvert å minne om at et høyere inflasjonsmål ikke vil gi lavere renter, slik man stadig hører i den offentlige debatten– i alle fall ikke over tid. Fordi pengepolitikken på lang sikt kun kan påvirke nominelle størrelser, og realrenten i en liten åpen økonomi over tid er bestemt av forholdet mellom sparing og realinvesteringer internasjonalt, vil den nominelle renten (summen av forventet inflasjon og nøytral realrente) stige tilsvarende økningen i inflasjonsmålet. På kort sikt vil riktignok et høyere inflasjonsmål, alt annet likt, kunne kreve lavere realrenter for å stimulere økonomien og bringe inflasjonen opp til målet – før renten stiger til et høyere nivå enn utgangspunktet. Dersom endringen imidlertid får inflasjonsforventningene til å hoppe, vil de nominelle rentene umiddelbart måtte tilpasses et høyere nivå.