Hvor stor effekt vil det ha på inflasjonen, produksjonen, kronekursen, boligprisene og lønnsveksten om styringsrenten stiger med ett prosentpoeng? Innlegget ser nærmere på transmisjonsmekanismen for pengepolitikken.
Figur 1 skisserer pengepolitikkens virkemåte på økonomien, som i faglitteraturen går under betegnelsen transmisjonsmekanismen. Pengepolitikken har effekt på samlet etterspørsel, produksjon og inflasjon gjennom en serie kanaler og med et variabelt tidsetterslep.
Mens endringer i styringsrenten vil ha direkte gjennomslag på de helt kortsiktige pengemarkedsrentene, vil renter med lengere løpetid påvirkes av forventninger til fremtidige korte renter. Dermed er Norges Banks rentebane, slik denne presenteres i de pengepolitiske rapportene, også et verktøy i pengepolitikken.
På kort og mellomlang sikt er prisene i økonomien stive, bl.a. som følge av årlige lønnsoppgjør, imperfekt konkurranse og andre menykostnader. Dette medfører at en endring i nominell rente påvirker realrenten. Når realrenten stiger blir det mer attraktivt å utsette konsum, ved å spare mer og låne mindre. I tillegg øker avkastningskravet og lånekostnadene knyttet til investeringsprosjekter i næringslivet, slik at etterspørselen etter realkapital avtar. Et fall i boligprisene begrenser også hvor mye husholdninger kan låne og forsterker dermed nedgangen i konsum og investeringer.
Når renten går opp, relativt til utlandet, styrkes ofte kronekursen. Årsaken er at det blir mer attraktivt å låne ute og plassere i Norge, slik at kapital strømmer inn til landet. Ifølge teorien om udekket renteparitet, vil kronen hoppe akkurat så mye at forventet depresiering frem i tid motsvares av rentedifferansen ovenfor utlandet. Fordi prisene er stive, vil en sterkere kronen føre til en lavere realvalutakurs (økning i det relative prisnivået ovenfor utlandet) og dermed vridning fra norskproduserte til importerte varer.
Lavere konsum, investeringer og nettoeksport svekker samlet etterspørsel, slik at produksjon og sysselsetting faller. Dette fører igjen til lavere lønnsvekst, hvilket demper presset på marginer og priser. Det blir også vanskeligere for bedrifter å velte kostnadsøkninger over på prisene når etterspørselen dempes. Dermed avtar prisveksten innenlands. I tillegg fører den sterkere kronekursen til at importprisene faller, noe som reduserer den importerte inflasjonen. Endelig kan en strammere pengepolitikk føre til lavere inflasjonsforventninger, hvilket har betydning for pris- og lønnsdannelsen.
På lang sikt er prisene i økonomien fleksible, slik at de tilpasser seg for å balansere tilbud og etterspørsel i markedene. Da vil realrenten i en liten åpen økonomi med høy kapitalmobilitet primært være bestemt av sparetilbudet og investeringsetterspørselen internasjonalt. Holdes den nominelle renten for lav, slik at realrenten underskyter den nøytrale realrenten, vil samlet etterspørsel overstige potensiell produksjon, slik at inflasjonen akselererer. Da vil inflasjonsforventningene stige og dra opp de lange nominelle rentene, helt til den nøytrale realrenten gjenopprettes. På lang sikt kan pengepolitikken kun påvirke inflasjonen og andre nominelle størrelser.
Figur 2 viser simuleringer i Norges Banks makroøkonomiske hovedmodell NEMO (Norwegian Economy Model) av et pengepolitikksjokk, der styringsrenten midlertidig øker med 1 prosentenhet på annualisert basis. Figuren fremstiller de såkalte impulsresponsfunksjonene for et utvalg makrovariable: inflasjon, valutakurs, styringsrente, boligpriser og lønnsvekst. Disse er illustrert som avvik (eller gap) fra sine langsiktige likevektsnivåer (langs y-aksen) etter kvartaler fra nullpunktet (langs x-aksen). Med unntak av det nominelle elementet som følger av inflasjonen, er likevektstørrelsene bestemt av reelle forhold utenfor pengepolitikkens kontroll, som bl.a. produktivitetsvekst og befolkningsvekst.
Den grafiske fremstillingen viser at det tar i overkant av ett år før en renteøkning får full negativ effekt på produksjonen, og da er denne rundt 0,5 prosent lavere enn potensiell produksjon ved normal kapasitetsutnyttelse. Renteeffekten på samlet etterspørsel dør ut etter fire år. Det tar litt over to år før virkningen på inflasjonen er på sitt største, og inflasjonen er da 0,2 prosentenheter lavere enn den ville vært ved uendret styringsrente. Virkningen på inflasjon forsvinner først etter seks år, gitt at renteøkningen er midlertidig.
Avslutningsvis er det viktig å minne om at impulsresponsene kun viser de isolerte effektene av pengepolitikksjokket. I virkeligheten vil økonomien bli truffet av en serie nye sjokk i mellomtiden, slik at sentralbanken kun har imperfekt kontroll over utviklingen i produksjonen, inflasjonen og andre makroøkonomiske størrelser.