Innlegget drøfter Trumps angrep på Federal Reserve og hvorfor kombinasjonen av økt statsgjeld og press på sentralbanken kan være særlig uheldig.
Trumps angrep på Federal Reserve (Fed) fortsetter med uforminsket styrke. Tidvis antyder presidenten ønske å presse ut Jerome Powell før hans åremål som sentralbanksjef utløper i mai neste år. Siste forsøk er å «granske» et oppussingsprosjekt av Feds hovedkontor i Washington D.C.
Fed er organisert for å holde politikerne på en armlengdes avstand. Powell, som er formann i The Federal Open Market Committee (FOMC), har bare en av tolv stemmer når styringsrenten settes. Dersom Powel skulle bli sittende som styremedlem og medlem av FOMC når hans periode som Fed-sjef er ute, vil Trump bare kunne nominere én kandidat til Fed-styret (og FOMC) de neste årene[1]. Dette er kanskje bakgrunnen for at finansminister Bessent ønsker en gjennomgang av hele Feds organisasjon – selv om det er uklart hvilken påvirkning Trump-administrasjonen skulle ha på denne.
Når Trump krever at Fed kutter renten fra drøyt 4,25 til 1 prosent (eller lavere), i en situasjon med ganske normal kapasitetsutnyttelse og et positivt inflasjonsgap, vitner dette om null pengepolitisk forståelse. Med svekket dollar, kraftig økning i tollsatsene og finanspolitisk stimulans, kan det blir vanskelig å få ned prisveksten i USA.
Mot fiskal dominans?
Som drøftet mer detaljert i et tidligere innlegg, kan en politisk uavhengig sentralbank bidra til høyere velferd over tid, fordi tillit til inflasjonsmålet kan gi lavere inflasjon for en gitt arbeidsledighet.
Tilliten til en uavhengig pengepolitikk er særlig viktig ved høy statsgjeld. Et land med egen valuta kan i prinsippet alltid unngå mislighold av statsgjelden ved å «trykke penger». Dette kan imidlertid gi høy inflasjon[2], som betyr uthuling av gjeldens realverdi. Dermed kan mangel på tillit til inflasjonsmålet utløse salg av statsobligasjoner, hvilket presser opp de nominelle rentene for å kompensere for de økte inflasjonsforventningene.
Fordi mye statsgjeld har forholdsvis kort løpetid, må staten jevnlig utstede nye statsobligasjoner. Dersom markedsaktørene tviler på det politiske systemets evne til å håndtere gjelden, eller inflasjonsforventningene stiger, kan det bli vanskeligere å rullere lånene. Dermed kan sentralbanken komme under press for å kjøpe statsgjeld for å holde rentenivået nede, hvilket kan gjøre inflasjonsforventningene selvoppfyllende.
En slik «monetarisering» av statsgjelden[3], som kan gi høy inflasjon, innebærer en type fiskal dominans. Alternativet er dagens pengepolitiske dominans – der sentralbanken setter renten for å nå inflasjonsmålet, hvilket presser de finanspolitiske myndighetene til å tilpasse fremtidige skatter og offentlige utgifter[4].
Politikkavveininger
Figur 1 illustrerer ulike kombinasjoner (avveininger) av inflasjonsrisiko og risikopremie tilknyttet statsgjelden, for et gitt underskudd på statsbudsjettet. Jo større underskuddet er, jo lenger ut i diagrammet ligger kurven (fra origo). En monetarisering av statsgjelden innebærer at man beveger seg oppover langs kurven, slik at man bytter kredittrisiko mot økt inflasjonsrisiko.
Den beste løsningen ved høy offentlig gjeld vil være å stimulere vekstevnen i økonomien, slik at økte nettoskatter skifter kurven innover i diagrammet[5]. Det er dette Trump ønsker å oppnå med sin finanspolitiske pakke, «The One Big Beautiful Bill Act». De fleste fagmiljøer venter imidlertid at budsjettunderskuddet vil øke kraftig, slik at kurven isteden skifter utover.
Faktisk vil en svekkelse av tilliten til inflasjonsmålet, fordi Feds uavhengighet kommer under press, også skifte kurven utover (se figur 2), men i tillegg gjøre denne brattere. Dermed vil statens rentebelastning øke (fordi statsrentene stiger), samtidig som økte inflasjonsforventninger gir negative vridningseffekter i privat sektor. En uavhengig sentralbank som bidrar til å forankre inflasjonsforventningene gir altså høyere velferd.
Avsluttende betraktninger
Fortsatt virker det lite trolig at USA vil misligholde statsgjelden, og det er uklart i hvilken grad Trump-administrasjonen vil klare å presse Fed i pengepolitikken. Med et dysfunksjonelt politisk system, der presidenten i USA er villig til å trå over stadig nye grenser, øker imidlertid sannsynligheten for utfall som tidligere ble ansett som ganske utenkelige.
[1] Forutsatt at ingen andre trekker seg før tiden.
[2] Inflasjon er en skatt.
[3] Man må skille en slik politikk fra de kvantiative lettelsene man så i kjølvannet av finanskrisen. Disse tiltakene ble iverksatt av sentralbanken for å sikre prisstabilitet under den nominelle nullrentebetingelsen, i møte med for lav inflasjon og ledig produksjonskapasitet.
[4] Ved fravær av seigniorage («pengetrykking»), krever statsgjelden fremtidige primære budsjettoverskudd (skatter – offentlige utgifter, ekskludert renter) målt i nåverdi.
[5] En alternativ løsning er å bremse veksten i offentlige utgifter relativt til BNP eller øke skattene. Dette er politisk vanskelig i dagens USA, selv om landet på lang sikt har mulighet til å forbedre statsfinansene gjennom enkle skattegrep, som å innføre merverdiavgift.