Fremtiden er alltid usikker og risiko er noe mennesker tar hele tiden, enten de krysser veien eller foretar en investering. Verden virker likevel mer usikker enn før pandemien og særlig i den nye Trump-æraen. Innlegget drøfter betydningen av usikkerhet for finansmarkedene og næringslivets investeringer.
Tidlig økonomisk teori skilte mellom risiko og usikkerhet, et skille først formalisert av Frank Knight i Risk, Uncertainty, and Profit (1921). Risiko refererer her til situasjoner der utfallet er ukjent, men sannsynlighetsfordelingen for mulige utfall er kjent eller kan estimeres. Risiko er dermed håndterbart gjennom matematiske modeller.
Et forsikringsselskap kan beregne sannsynligheten for at en bil blir skadet basert på historisk skadestatistikk. Selv om det er usikkert om et gitt kjøretøy vil kollidere, kan selskapet bruke sannsynlighetsfordelingen til å sette premien. Når risikoen ved noen forsikringer blir for stor til at et selskap kan bære denne alene, kan det tegnes reassuransekontrakter, der andre forsikringsselskaper helt eller delvis overtar risikoen.
Aksjemarkedet spiller en tilsvarende rolle ved risikospredning. Gründerne i et selskap har insentiver til å utstede aksjer så risikoen fordeles på flere eiere. Tilsvarende kan eierne bruke aksjemarkedet til å spre risikoen ved å la aksjene i selskapet inngå i en bredere portefølje med aksjer.
Det er ikke mulig å bli kvitt all risiko. Det finnes ikke markeder for alle typer forsikringer og slike har dessuten en kostnad. Aksjemarkedet som helhet påvirkes av makrosjokk som finanskriser, inflasjon eller handelskrig.
Knight fremhevet at usikkerhet, i motsetning til risiko, innebærer at verken utfallet eller sannsynlighetsfordelingen er kjent.
De britiske økonomene John Kay og Mervyn King[1] kaller muligheten for store sjokk man ikke klarer å forutse eller sette sannsynligheter på for radikal usikkerhet[2]. Dette er “ukjente ukjente”, situasjoner der fremtiden er fundamentalt uforutsigbar fordi reglene for spillet kan endre seg. Koronapandemien, krigen i Ukraina eller valget av Donald Trump er nærliggende eksempler.
Effektene av usikkerhet
Anta at du har fått tillatelse til å bygge en fabrikk for produksjon av en vare som skal eksporteres til USA. Hvis Trump innfører en tollsats på 10 prosent, eller det ikke blir noen tolløkning i det hele tatt, vil prosjektet være lønnsomt. Derimot vil investeringen ikke være lønnsom uten en nedskalering av kapasiteten dersom tollsatsen blir 15 prosent. Ifølge realopsjonsteori vil det da være best å vente med en slik irreversibel investeringsbeslutning til usikkerheten rundt handelskrigen blir mindre. I møte med større usikkerhet vil bedrifter verdsette fleksibilitet.
I møte med Trumps handelskrig falt aksjemarkedet kraftig. Her om dagen var imidlertid den brede S&P 500-indeksen i USA igjen over nivået fra før annonseringen av de store tollsatsøkningene i starten av april. Noe av dette kan skyldes at investorene tror man kommer til enighet om lavere satser. Det kan imidlertid også være at aktørene er i ferd med å tilpasse seg den nye “normalen”. Dette så man også under pandemien. Aksjemarkedet i USA stupte i mars 2020, men hentet seg deretter gradvis inn – selv om viruset herjet i flere år. Ingen klarte å forutse pandemien, men når denne ble en del av hverdagen, kunne ulike sannsynlighetsvektede utfall bakes inn i kursene.
Noe tilsvarende kan være tilfelle for realinvesteringen ovenfor. Dersom tillatelsen til å bygge er i ferd med å utløpe, eller uklarheten rundt fremtidige tollregler strekkes ut i tid, kan det være at bedrifter likevel velger å gå videre med prosjektet, dersom forventet nettonåverdi er positiv.
Det finnes investeringer som ikke er særlig sensitive for usikkerhet rundt etterspørselen etter produktet. Dette gjelder kostnadsbesparende investeringer, der man kan ta forventningene til fremtidig omsetning for gitt, og sammenligne alternativer til dagens produksjonskapasitet. Endelig finnes det tilfeller der større usikkerhet faktisk kan stimulere realinvesteringer. Dette gjelder spesielt ved strukturelle endringer i markedet, der virksomheter ønsker å satse på nye segmenter eller leverandører for å ha flere ben å stå på.
Avsluttende betraktninger
Finansmarkedene kan håndtere risiko. Ikke alle typer usikkerhet hemmer investeringer. Det er særlig større usikkerhet – sjokk man ikke klarer å vurdere konsekvensene av med det første, som kan utløser store fall i aksjemarkedet og få bedrifter til å utsette investeringsbeslutninger. Trumps uforutsigbare handelskrig kan derfor hemme veksten i verdensøkonomien[3]. Samtidig viser investorer og andre aktører en bemerkelsesverdig evne til å tilpasse seg, bare de får grep om hva de mulige scenarioene innebærer.
[1] King er forhenværende sentralbanksjef i Storbritannia.
[2] En normalfordelt variabel har ofte verdier som ligger nær middelverdien, og bare sjelden store avvik fra denne. I etterkant av finanskrisen har det vært mye søkelys på at finansmarkedene preges av «fete haler», dvs. at flere observasjoner finnes i ytterpunktene av normalfordelingen. Dermed vil ekstreme begivenheter oppstå hyppigere enn forventet. Det Kay og King i sin bok kaller radikal usikkerhet handler ikke om «fete haler», men om begivenheter man ikke kan tallfeste fordi man ikke klarer å forestille seg dem.
[3] I tillegg vil mindre handel gjøre at ressursene i økonomien utnyttes mindre effektivt, slik at den langsiktige trendveksten i økonomien dempes.