Aksjer og statsobligasjoner

Normalt vil man forvente at aksjekursene og rentene på statsobligasjoner beveger seg i samme retning. Den senere tid har man sett et klart brudd i dette mønsteret, der aksjemarkedet beveger seg oppover parallelt med at de langsiktige rentenivåene faller mot historiske bunnivåer. I dette innlegget gis noen mulige forklaringer på hva som driver denne utviklingen.

Hvis investorer forventet sterk vekst i økonomien må utstederen av nye obligasjoner tilby en attraktiv kupongrente for å tiltrekke seg kapital. Når økonomien stagnerer og forventet kapitalavkastning synker, må prisene på obligasjoner stige relativt sett til pålydende, slik at den effektive renten faller til et nivå konsistent med de lavere vekstforventningene. Samtidig skal aksjekurser gjenspeile nåverdien av fremtidig utbytte fra selskapene, hvilket må forventes å falle når veksten i økonomien avtar. Kombinasjonen av oppgang i aksjekurser og obligasjonspriser (dvs. fallende markedsrenter) har derfor blitt omtalt som en gåte.

Man kan ikke vite med sikkerhet hva som driver finansmarkedene. På overflaten signaliserer likevel markedene for aksjer og statsobligasjoner nå helt ulike virkeligsoppfatninger. Aksjemarkedet indikerer fremtidig vekst i selskapets inntjening, mens obligasjonsmarkedet tilsynelatende preges av troen på langvarig stagnasjon og ekspansiv pengepolitikk.

En mulig forklaring på kombinasjonen av stigende aksjekurser og fallende langsiktige renter kan være at mange sentralbanker gjennomfører «kvantitative lettelser», der det kjøpes opp store mengder statsobligasjoner med sikte på å gjøre pengepolitikken mer ekspansiv. Det er uenighet knyttet til hvor stor direkte effekt slike tiltak har på obligasjonsrentene i likvide markeder, men de fleste mener tiltakene i alle fall har en indirekte effekt ved å skape forventninger om at pengepolitikken vil forbli ekspansiv lenge. I tillegg bidrar nye offentlige reguleringer, med sikte på å understøtte finansiell stabilitet, til at banker, pensjonsfond og forsikringsselskaper må øke sin etterspørsel etter obligasjoner. Dermed kan det argumenters for at de lange rentene er noe lavere enn det vekstutsiktene alene skulle tilsi.

Lavere globale realrenter skyldes per definisjon at sparetilbudet overstiger investeringsetterspørselen i verdensøkonomien. En mye omtalt teori for å forklare dette fenomenet er “sekulær stagnasjon”, som innebærer en langvarig etterspørselsstagnasjon knyttet til høye gjeldsgrader, avtagende befolkningsvekst og mindre teknologiske fremskritt. I utgangspunktet skulle man tro at et slikt utfall var negativt for aksjemarkedet. I verste fall kan man se for seg et fall i nominelt BNP og med det inntjeningen i bedriftene, mens den nominelle renten kun går til null. Kombinasjonen av lavere forventninger til et normalt rentenivå over tid og en ekspansiv pengepolitikk på kort sikt, har likevel fått de lange rentene til å falle mer enn den faktiske veksttakten. Dermed bidrar kanskje hypotesen paradoksalt nok til økende aksjekurser, siden økt nåverdi av fremtidig utbytte dominerer over effekten på selskapenes overskudd fra mindre inntektsvekst.

En tredje forklaring kan være at statsobligasjoner oppfattes som «trygge havner» i en verden preget av uvanlig stor usikkerhet – av den typen Brexit representerer. Innovasjon i finansmarkedene gjør at det i dag er lettere å handle/bytte finansielle aktiva uten å gå veien via en bankkonto. Statsobligasjoner tilbyr en unik likviditet i handelen med andre verdipapirer. Sentralbankreserver kan bare handles mellom banker og selskapsobligasjoner anses ikke trygge nok til å fungere som universell akseptert sikkerhet. Kombinasjonen av kvantitative lettelser og en strammere finanspolitikk i enkelte land gjør at tilbudet av statsobligasjoner er begrenset. Så negativ realavkastning på statsobligasjoner kan gjenspeile en pris investorene er villige til å betale for å få tilgang på statsobligasjonens unike likviditet og sikkerhet. I så fall vil rentefallet ikke fullt ut kunne forklares med lavere vekstforventninger og derfor ikke ha sitt motstykke i aksjemarkedets utvikling.

Dette innlegget har gitt tre mulige forklaringer på det tilsynelatende paradokset at lange renter faller og aksjekursene stiger. Fremtiden vil vise hvilken del av markedet som tilpasser seg. Argumentasjonen ovenfor peker i retning av at de lange rentene vil komme opp over tid.

Kategorier

Legg igjen en kommentar

Din e-postadresse vil ikke bli publisert. Obligatoriske felt er merket med *